El primer viernes de febrero trajo consigo la mayor caída bursátil desde el tumulto disparado por el Brexit en 2016, acumulando una merma generalizada en las bolsas del globo como el Dow Jones y el S&P 500 en torno al 10 % en pocos días Este revés, si bien solo retrotrajo los mercados a los valores de enero (luego de varios meses de un rally alcista impulsado por la mejora de los indicadores macroeconómicos), disparó  las alarmas sobre la fragilidad financiera frente a eventos de alta volatilidad.

¿Por qué cayeron las bolsas? ¿Qué implicancias tiene para nuestras economías? ¿Cuáles son los riesgos a futuro?

Luego de que un reporte del Gobierno estadounidense sorprendiera mostrando una fuerte aceleración en los salarios, que no se veía desde hace ocho años, el mercado ajustó al alza las  expectativas de inflación provocando una suba de las tasas de interés de los bonos del tesoro[1] y, en consecuencia,  una caída en el precio de las acciones[2], todo en un contexto de incertidumbre agravado por el recambio de autoridades en la Reserva Federal (Jerome Powell remplazando a Janet Yellen). Sin embargo, lo que podía considerarse una corrección frente a la normalización gradual de los tipos de interés, fue acentuada por mayores caídas, a la par de un repunte el índice de volatilidad (VIX[3]), después de que éste mantuviese un récord histórico de estabilidad  (evento que se investiga si fue efecto de manipulaciones).

El índice VIX capta la volatilidad implícita esperada del S&P 500[4], mediante los precios de mercado de las opciones de venta a futuro[5]. Y si bien el VIX es un índice, que los inversores no pueden comprar, existen una serie de derivados basados en el valor del mismo. De esta manera, entre la caída inesperada del S&P 500 y el VIX existe un ciclo de retroalimentación: inicialmente la baja volatilidad impulsó la compra de fondos de inversión que cotizan en bolsa (ETFs) apalancados, como el fondo XIV, que apostaban a que el VIX se mantuviese con una volatilidad baja, por lo que la suba de la volatilidad deterioró las carteras, impulsando una mayor venta de activos, deprimiendo aún más los precios.

La magnitud del evento tuvo como principal víctima al fondo XIV, gestionado por el gigante Credit Suisse, que fue dado de baja por la empresa de servicios financieros luego perder el 90 % de su valor. Lo mismo sucedió con otro ETF similar del banco japonés Nomura.

Asimismo, la abundancia de inversiones administradas por algoritmos que utilizan el envío inteligente de órdenes para operar a gran velocidad, impulsaron un rápido aluvión de ventas. Se reavivaron así los temores que genera el uso de la inteligencia artificial en los mercados financieros, iniciados con el llamado Flash Crash de 2010, bautizado así por la rapidez con la que impulsaron el desplome de los precios de varios activos.

El efecto contagio se hizo sentir sobre los países latinoamericanos, que vieron sus bolsas caer en valores similares y subir el margen entre el costo de su endeudamiento público y el de los países centrales, sin embargo las monedas latinoamericanas no sobre-reaccionaron.

Si bien el evento, por ahora, no parece tener mayores impactos, queda claro que, así como las innovaciones financieras relacionadas a los créditos hipotecarios hace una década, los nuevos fondos pasivos y los algoritmos requieren mayor supervisión para no ser el vaso comunicante entre los aún existentes desbalances de la economía global. En efecto, el precio de las viviendas norteamericanas, el endeudamiento de las familias y las corporaciones, están en niveles históricamente altos, mientras que la deuda de los estudiantes, los créditos para la compra de automotores y el crédito al consumo mantienen ritmos acelerados de crecimiento. Mientras tanto, el gobierno de Donald Trump agita el caldo promoviendo un nuevo desarme de la regulación bancaria de  la llamada ley Dodd-Frank[6].

Riesgos para Latinoamérica

Estas fragilidades toman otra relevancia si se considera el posible impacto sobre América Latina. Terminado el ciclo de altos precios de los commodities, la región ha regresado a su posición deficitaria en el plano externo, volviendo a depender de los flujos financieros externos. De darse un empeoramiento en las condiciones crediticias globales, la sostenibilidad del endeudamiento para estos países se vería afectada. Por otro lado, de darse un revés repentino en estos flujos, la ausencia de liquidez de corto plazo llevaría a grandes ajustes en las monedas latinoamericanas, que dada su debilidad relativa, puede tener efectos muy adversos sobre la economía real.

Y si bien los swaps de divisas[7] entre la Reserva Federal y otros bancos centrales son una defensa de los mercados de dinero globales, no existe tal coordinación con los países que más necesitan de liquidez externa.

Las inquietudes son mayores si se espera que se cumpla la promesa de los bancos centrales de revertir las políticas monetarias laxas, que no solo no se han detenido, sino que se han intensificado en los últimos años. La venta de parte de las autoridades monetarias de los activos del sector privado, y de los bonos de largo plazo de los tesoros, puede desatar una mayor inestabilidad y el aumento en el costo del endeudamiento, Al mismo tiempo, la posible repatriación de los balances off shore de las corporaciones estadounidenses y la suba de tasas aumentarían la presión. Los eventos de la primera semana de febrero no deberían interpretarse como un signo de la fortaleza de la economía global frente la inestabilidad financiera sino como una oportunidad para identificar dónde residen las vulnerabilidades frente a sucesos de mayor escala, y para comenzar a tomar acciones preventivas.

En este escenario, la posición de América Latina puede ser más vulnerable de lo que parece. La confianza de muchos países en los tipos de cambio flotantes y en la libre movilidad de capitales financieros no debe ser excesiva. Los grandes déficits de Cuenta Corriente ya son alerta suficiente, pero la Cuenta Capital (donde se registran las transacciones financieras) puede registrar mayores dependencias en los sistemas financieros de estos países que lo que la Cuenta Corriente admite. Si el endurecimiento de las condiciones crediticias requiere replantear la sostenibilidad a mediano plazo del endeudamiento externo, en el corto plazo se debe estar preparado para cambios bruscos en los flujos financieros, de otra manera, los ajustes internos de las economías latinoamericanas pueden ser demasiado violentos y costosos en términos sociales.
 

[1] A mayor tasa de inflación, mayor tasa de interés necesaria para que la inversión no pierda en términos reales.
[2] Las acciones se valúan como el flujo esperado de fondos descontandos por la tasa de interés, por lo cual una suba de la tasa de descuento, baja el precio presente.
[3] Índice de volatilidad del mercado de opciones de venta del Chicago Board Options Exchange.
[4] El S&P 500 es un índice que se mueve en función de la capitalización bursátil de las 500 empresas más grandes que cotizan en Estados Unidos.
[5] Un aumento del precios de las opciones de venta indica que el mercado es pesimista y los inversores esperan una caída de los precios, por lo tanto, se aseguran colocando opciones de venta a futuro para garantizar un precio mínimo. Un aumento de la volatilidad del precio de estas opciones (lo que capta el VIX) implica incertidumbre en torno a cómo van a evolucionar el precio de las acciones.
[6] Ley estadounidense de Reforma de Wall Street y Protección al Consumidor Dodd-Frank, firmada en 2010.
[7] Contrato financiero en el que se acuerda el intercambio de un préstamo en una divisa y de otro préstamo denominado en otra divisa por las partes equivalentes.